即将进入12月，上述扰动能否边际减弱？

从政府债角度来看，12月还有超1万亿政府债净融资。当前国债预算（31600亿元+10000亿元）还剩余11628亿元，地方新增一般债剩余近400亿元，新增专项债基本发完，总计约1.2万亿净融资。

从信贷角度来看，考虑到年底信贷平滑的政策要求，12月需要更大体量的信贷投放，这需要基础货币投放进行支撑。考虑到去年12月信贷新增量为1.4万亿，今年即使与去年持平，也需要1.4万亿新增量。而考虑到央行近期要求平滑信贷投放节奏，政策层面可能考虑一季度信贷密集投放导致使用效率低、信贷淤积，因此节奏调节下，2023年底信贷投放可能放量，导致资金面有一定压力。

最后，年末需要较大体量的跨季资金需求。跨年会带来季节性资金需求大增，这往往意味着需要大规模的资金投放。此外，由于央行持续通过公开市场操作投放资金，目前市场滚续量比较大。面临年末冲击时，如果央行继续通过公开市场操作来消化资金需求，这意味着央行将面临较大的供需操作量。

货币政策会如何应对？

从上述分析看，年内市场依然有较高的资金需求，跨月跨年资金面可能仍需要提防。较大的资金需求需要央行更大力度的宽松，但再现10月底短暂异常波动的概率不大，更多是“紧平衡”为主。主要是考虑到货币政策“精准有力”的取向没有变化，央行前期也表示“运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕”。目前经济复苏的内生动能不强，资金过紧也会影响到银行信贷投放能力，不利于稳信用，资金面可能更多以紧平衡为主。尤其有了10月份的“前车之鉴”后，央行对关键时点的资金可能会更加关注。

货币政策的呵护方式是关键，面对供给压力，央行配合可能会降准。但考虑到近期央行较为审慎的操作，以及对资金空转的谨慎，降准能否及时落地，依然有待继续观察。而降息必要性看似不大，汇率制约导致内外平衡需要兼顾，取决于经济增速、通胀表现、房价和汇率制约。

央行目前倾向于用逆回购+MLF的方式对冲，但这只能解决量的问题，很难解决指标和预期问题，核心原因在于逆回购规模太高，而期限又太短。对于银行而言，最保险的方式就是提前备足流动性，例如发行存单、减少融出，甚至赎回货基。

综合来看，年底国债发行+信贷多增+指标扰动下，资金面面临的挑战不少，央行需要考虑降准等方式稳定预期，同时为明年初的信贷投放做准备。12月降准的概率仍不能排除，时点上关注政治局会议和中央经济工作会议前后，近期汇率升值也一定程度上打开了货币政策空间。如果降准落地，资金面有望从紧平衡回归到中性。